Arvonmääritys-blogisarja 3: Erilaiset arvonmääritysmenetelmät
Kuten edellisessä blogissa jo mainitsimme, yritys tai sen johto pystyvät hyödyntämään arvonmääritystä yrityksen elinkaaren eri vaiheissa ja tilanteissa. Tilanteesta ja käyttötarkoituksesta riippuen asiantuntijat pyrkivät valitsemaan kohdeyhtiölle tarkoituksenmukaisimman tavan laatia arvonmääritys. Yrityskauppatilanteissa myyjäosapuolen tahtotilana on todennäköisesti saavuttaa arvonmäärityksen myötä mahdollisimman perusteltu ja korkea arvo keskusteluiden tueksi, kun taas sukupolvenvaihdostilanteissa arvo pyritään saamaan usein mahdollisimman alhaiseksi veroteknillisistä syistä.
Käyttötarkoituksen ohella oikeanlaisen arvonmääritysmenetelmän valintaan vaikuttavat myös esimerkiksi valuaation kohteena olevan yhtiön toimiala ja liiketoimintamalliin liittyvä ansaintalogiikka. Ohjelmistopohjaisten palveluiden (SaaS) liiketoiminnan arvoa, skaalautuvuutta tai tulevaisuuden potentiaalia on mielekkäämpää analysoida eri tavoin kuin esimerkiksi valmistavassa teollisuudessa toimivan yhtiön, sillä mm. liiketoimintaan liittyvät investoinnit eroavat toisistaan huomattavasti näiden kahden toimialan välillä.
Tässä blogitekstissä pyritään avaamaan yleisellä tasolla yleisesti käytetyimmät arvonmääritysmenetelmät, joita yrityksen arvonmäärityksessä voidaan hyödyntää.
Substanssiarvo ja Verohallinnon laskentakaava
Yksinkertaisimmillaan yrityksen arvonmääritys voidaan toteuttaa laskemalla sen substanssiarvo (likvidaatioarvo), jota alemman arvon käyttämiseen ei lähtökohtaisesti ole olemassa rahoitusteoreettista perustaa. Substanssiarvoa pidetään siis usein arvonmäärityksen lähtökohtana, jossa yrityksen varoista vähennetään sen velat. Substanssiarvolaskelmassa yrityksen taseessa olevat omaisuuserät arvostetaan niiden käypään arvoon. Substanssiarvolaskelma ei huomioi yrityksen liiketoimintaa tai sen tuomaa lisäarvoa käytännössä millään tavalla. Yrityskauppatilanteissa tätä menetelmää hyödynnetään käytännössä vain, mikäli omaisuus on tarkoitus realisoida kaupan jälkeen.
Monelle yrittäjälle Verohallinnon laskentakaava voi olla tuttu. Laskentakaava perustuu substanssi- ja tuottoarvoon. Verohallinnon laskentakaava huomioi substanssiarvon lisäksi kaavamaisesti myös tuottoarvon. Verohallinnon laskentakaavassa yrityksen tuottoarvo lasketaan seuraavalla kaavalla:
Verohallinnon ohjeen mukaan tuottoarvolaskelmassa lasketaan yhteen kolmen viimeisimmän tilikauden tuloksien keskiarvot, joka pääomitetaan 15 % korkokannalla. Tämän jälkeen saatua tulosta verrataan aiemmin laskettuun substanssiarvoon. Tuottoarvon ollessa substanssiarvoa suurempi, lasketaan osakkeen käypä arvo näiden kahden saadun arvon keskiarvona. Substanssiarvon ollessa tuottoarvoa suurempi, käytetään käypänä arvona substanssiarvoa.
Kassavirtaperusteinen arvonmääritysmenetelmä
Kassavirtaperusteinen menetelmä on yleinen ja rahoitusteoreettisesti perusteltu malli määrittämään yrityksen arvoa. Toisin kuin edeltäneessä Verohallinnon kaavassa, kassavirtaperusteisella arvonmääritysmenetelmällä saatu arvo pohjautuu tulevaisuudessa yrityksen tuottamien kassavirtojen diskontattuun nykyarvoon. Diskonttaamalla pyritään ottamaan huomioon tulevien rahavirtojen aika-arvo arvostamalla kaikki tulevaisuuden rahavirrat samaan arvonmäärityshetkeen. Mitä kauempana tulevaisuudessa diskontattava rahaerä on, sitä alhaisempi on sen nykyarvo.
Tässä niin sanotussa DCF-mallissa (Discounted Cash Flow) arvo saadaan diskonttaamalla tulevaisuuden ennustetut kassavirrat nykyhetkeen tuottovaatimuksella eli diskonttokorolla, joka on menetelmän yksi merkittävimmistä komponenteista tulevaisuuden tuottoennusteiden ohella. Ennustettujen tulevaisuuden kassavirtojen diskonttauksen ja diskonttauskoron estimoinnin lisäksi DCF-mallin kolmantena merkittävänä komponenttina voidaan pitää terminaali- eli jäännösarvoa. Jäännösarvo kuvaa tarkemman ennusteperiodin jälkeistä aikaa, ns. terminaalijaksoa, ikuisuuteen asti. Jäännösarvo saattaa kattaa valuaation kohteena olevan yhtiön tulevaisuuden kassavirroista yli 50 %. Terminaalijakson jäännösarvo on erittäin herkkä pienillekin kasvuolettamien muutoksille. Jäännösarvoa estimoidaan usein käyttämällä ns. vakiokasvun mallia, jota kutsutaan myös Gordonin malliksi.
Koska kassavirtaperusteinen arvonmääritys sisältää useita spekulatiivisia oletuksia tulevaisuuden rahavirroista, terminaalijakson kasvusta ja diskonttauskorosta sekä on erityisen herkkä käytettyjen parametrien muutoksille, luodaan kassavirtaperusteisessa arvonmäärityksessä usein herkkyysanalyysi kuvaamaan arvon vaihteluväliä esimerkiksi eri diskonttokorkojen tai kasvuolettamien avulla.
Käyttökateperusteinen arvonmääritysmenetelmä
Käyttökatteella kuvataan yrityksen operatiivisen toiminnan tehokkuutta ja kannattavuutta. Käyttökateperusteinen arvonmääritysmenetelmä perustuu tarkasteltavan yrityksen oikaistun käyttökatteen kertomiseen toimiala- ja yrityskohtaisen analyysin kautta saadun kertoimen avulla. Valittavaan kertoimeen vaikuttavat useat erilaiset seikat muun muassa toimialan riskisyydestä ja kasvunäkymistä yrityskohtaiseen kasvunäkymään ja ennustettavuuteen. Käyttökatetta oikaistaan esimerkiksi huomioimalla varsinaiseen liiketoimintaan kuulumattomat tuotto- ja kuluerät, jotta liiketoiminnan todellinen kannattavuus saadaan selville.
Käyttökateperusteisessa menetelmässä voidaan yksinkertaisimmillaan laskea esimerkiksi vakaan ja kannattavan yhtiön kolmen viimeisen tilikauden tilinpäätöksen ja käynnissä olevan tilikauden ennusteen avulla näiden oikaistujen käyttökatteiden keskiarvo ja kertoa saatu arvo yhtiötä varten perustelulla kertoimella. Näin saadaan yksinkertaistetusti laskettua yhtiön yritysarvo. Tämän jälkeen huomioidaan yhtiön rahavarat ja korolliset velat osakekannan arvon saamiseksi.
Markkinaperusteinen arvonmääritysmenetelmä
Myös markkina-arvoon perustuvia arvonmäärityksen menetelmiä käytetään usein ja laajasti yritysten arvonmäärityksissä. Markkinaperusteinen arvonmääritys arvioi arvonmäärityksen kohteena olevan yrityksen arvoa markkinoilta saatavaan tietoon perustuen. Vaikka arvonmäärityksen kohteena oleva yritys ei olisi listattu, voidaan sen arvonmäärityksessä soveltaa usein saman toimialan listattuja yrityksiä tai julkisen tai yksityisen yritysoston kohteena olevia yrityksiä ja näiden tunnuslukuja. Esimerkiksi transaktioihin perustuva arvonmääritysmalli perustuu arvonmäärityksen kohteena olevan yrityksen toimialalla toteutuneisiin yrityskaupoista laskettuihin arvostuskertoimiin.
Mikäli täysin sopivia verrokkeja ei löydy, voi markkinaperusteinen arvonmääritys myös indikoida virheellisiä arvioita arvonmäärityksen kohteena olevasta yhtiöstä. Sopivien verrokkiyhtiöiden ja/tai -transaktioiden löytyessä markkinaperusteista menetelmää voidaan hyödyntää myös ns. toissijaisena arvonmääritysmenetelmänä esimerkiksi DCF-mallin indikoiman arvon luotettavuuden arvioimisessa.
Huolellisesti laadittu arvonmääritys antaa perustellun kuvan yrityksesi arvosta
Arvonmäärittäminen on aina tilannesidonnainen prosessi, jonka valmistelu vaatii tarkkaa analyysiä arvonmäärityksen kohteena olevasta yhtiöstä. Yllä mainitut menetelmät ovat esimerkkejä tavoista määritellä yritykselle arvoa erilaisissa tilanteissa, mutta vastaan tulee varmasti yrityksiä ja tilanteita, joihin jokin muu menetelmä tai keino on mielekkäämpi. Asiantuntija-apua hyödyntämällä yrityksen johto, tai muu arvonmääritystä suunnitteleva taho pystyy arvioimaan, mikä menetelmä tai menetelmien yhdistelmä olisi heidän tilanteeseensa perustelluin.
Analyytikko
040 149 6046
